Δεν υπάρχει έλλειψη από «μπαμπούλες» που τρομάζουν τις αγορές αυτές τις ημέρες, είτε πρόκειται για τα μοχλευμένα δάνεια είτε για το trading με αλγόριθμους. Αλλά ενδεχομένως οι πιο υποτιμημένοι κίνδυνοι να καραδοκούν στο σκοτάδι, μακριά από τη λάμψη των πιο καθιερωμένων αγορών.
Μια από τις ισχυρότερες τάσεις μετά το ξέσπασμα της κρίσης ήταν ο έρωτας των επενδυτών με τις «ιδιωτικές αγορές». Δεν υπάρχει ξεκάθαρος ορισμός, αλλά ουσιαστικά ο όρος αναφέρεται σε επενδύσεις εκτός χρηματιστηρίου που δεν έχουν σχέση με διαπραγματεύσιμες μετοχές και ομόλογα, όπως οι γεωργικές εκτάσεις, το real estate, οι υποδομές, τα κεφάλαια επιχειρηματικών συμμετοχών (venture capital), η άμεση δανειοδότηση και τα ιδιωτικά μετοχικά αμοιβαία κεφάλαια (private equity).
Υπάρχουν διάφορες αιτίες πίσω από την τάση αυτή, αλλά η μεγαλύτερη είναι πως έχουν υποχωρήσει οι προσδοκίες των επενδυτών για αποδόσεις στις καθιερωμένες αγορές. Ο επενδυτικός όμιλος AQR εκτιμά πως ένα χαρτοφυλάκιο με την κλασσική στάθμιση 60-40 σε μετοχές και ομόλογα θα έφερνε μέση απόδοση μόλις 2,9% την επόμενη δεκαετία αφού ληφθεί υπόψη ο πληθωρισμός, έναντι απόδοσης 5% από το 1900 και έπειτα.
H επενδυτική εταιρεία GMO εκτιμά ότι οι πραγματικές αποδόσεις μπορεί να ακόμα και αρνητικές τα επόμενα επτά χρόνια.
Για μακροπρόθεσμους επενδυτές όπως τα συνταξιοδοτικά ταμεία, οι ασφαλιστικές, τα καταπιστεύματα και τα κρατικά επενδυτικά ταμεία, η αποδοχή της μη εμπορευσιμότητας (illiquidity) των ιδιωτικών αγορών με αντάλλαγμα την υπόσχεση υψηλότερων αποδόσεων έχει ως εκ τούτου νόημα. Πράγματι, με τόσους πολλούς να δυσκολεύονται να επιτύχουν τους στόχους για τις αποδόσεις -συνήθως 8 με 9% το χρόνο- η τοποθέτηση περισσότερων χρημάτων στις ιδιωτικές αγορές φαίνεται η μόνη εναλλακτική.
Ως εκ τούτου, έχει εισρεύσει άφθονο χρήματα. Τα διαφόρων ειδών ιδιωτικά κεφαλαιακά ταμεία έχουν αντλήσει σχεδόν $5 τρισ. από το 2012, σύμφωνα με τη Preqin. Στην πραγματικότητα, η χρηματοδότηση είναι τόσο μεγάλη που πολλά ταμεία δυσκολεύονται να την επενδύσουν στο σύνολό της. Η Preqin υπολογίζει ότι το ποσό των δεσμευμένων αλλά μη επενδυμένων κεφαλαίων στα ιδιωτικά κεφαλαιακά ταμεία ξεπέρασε τα $2 τρισ. την περασμένη χρονιά.
Πρόκειται για ένα τρομακτικό ποσό, το οποίο μπορεί κάλλιστα να αυξηθεί περαιτέρω. Έρευνα της BlackRock σε 230 θεσμικούς επενδυτές που διαχειρίζονται πάνω από $7 τρισ. δείχνει πως το 51% σκοπεύει να περιορίσει την έκθεση στις εισηγμένες μετοχές. Αλλά περίπου οι μισοί σχεδιάζουν να βάλουν περισσότερα χρήματα στις ιδιωτικές αγορές, ενώ πολλοί λίγοι σχεδιάζουν να τα περιορίσουν. Δεν πρέπει να προκαλεί έκπληξη που η BlackRock έχει διαμηνύσει ότι η ενίσχυση των δραστηριοτήτων της στις ιδιωτικές αγορές αποτελεί προτεραιότητα.
Ωστόσο, τούτο εγείρει πολλά ζητήματα με αβέβαιες συνέπειες για τους επενδυτές, τις ιδιωτικές αγορές και το ευρύτερο χρηματοοικονομικό σύστημα. Πρώτον, οι επενδυτές που έχουν τοποθετηθεί στις ιδιωτικές αγορές είναι πολύ πιθανό να δουν τις αποδόσεις να υποχωρούν αρκετά κάτω από τον ιστορικό μέσο όρο. Οι αποδόσεις στο ιδιωτικό χρέος έχουν ήδη συμπιεστεί από το τσουνάμι χρημάτων και όλοι περιμένουν πότε θα σκάσει η «φούσκα». Οι εταιρείες ιδιωτικών μετοχικών κεφαλαίων έχουν το μεγαλύτερο ποσό μη επενδυμένων κεφαλαίων, στο $1,2 τρισ., και πρόκειται να δουν και αυτές τις αποδόσεις να υποχωρούν, καθώς φουντώνει ο ανταγωνισμός για τα πιο «ζουμερά» ντιλ.
Στην πραγματικότητα, αντί να αποκομίσουν ένα «premium μη εμπορευσιμότητας» για την επένδυση σε στοιχεία ενεργητικού που δεν διαπραγματεύονται στο χρηματιστήριο, φαίνεται πλέον πως οι επενδυτές αποδέχονται ένα «discount μη εμπορευσιμότητας».
Οι φαινομενικά πιο σταθερές αποδόσεις των ιδιωτικών αγορών – απόρροια κυρίως του πόσο υποκειμενικές είναι οι περιοδικές αποτιμήσεις – είναι τόσο ελκυστικές στους θεσμικούς επενδυτές που έχουν ταλαιπωρηθεί από τις ευμετάβλητες δημόσιες αγορές, οι οποίοι πληρώνουν πλέον για το προνόμιο να επενδύουν με ιδιωτικά κεφάλαια, αντί να πληρώνονται για το ρίσκο να βρεθούν κολλημένοι σε μη διαπραγματεύσιμα στοιχεία ενεργητικού.
Πρόσφατη έκθεση της AQR υποστηρίζει πως το μικρότερο ρίσκο των επενδύσεων σε ιδιωτικά μετοχικά κεφάλαια είναι σε μεγάλο βαθμό μια «ψευδαίσθηση» και προειδοποιεί πως η αδηφάγα ζήτηση έχει καταστρέψει οποιοδήποτε «premium μη εμπορευστιμότητας» μπορεί να υπήρχε. Συνυπολογίστε και τις υψηλές προμήθειες και η έκθεση υπολογίζει ότι οι αποδόσεις των ιδιωτικών μετοχών κεφαλαίων θα φτάσουν κατά μέσο όρο στο 3,9% τα επόμενα χρόνια – ελάχιστα πάνω από την αναμενόμενη απόδοση της ευρύτερης αμερικανικής χρηματιστηριακής αγοράς.
Mακροπρόθεσμα, εγείρει κάποια απαιτητικά ερωτήματα για το μέλλον τον δημόσιων αγορών. Οι καθιερωμένες αγορές των ομολόγων και των μετοχών είναι οι δύο κινητήριες μηχανές του σύγχρονου καπιταλισμού, αλλά μπορούν να ανταποκριθούν στις σημερινές απαιτήσεις; Και αν μεταφερθούν περισσότερα χρήματα σε λιγότερο διαφανείς, μη ρυθμισμένες ιδιωτικές γωνίες των αγορών κεφαλαίου, ποιες είναι οι επιπτώσεις για την χρηματοοικονομική σταθερότητα;
Ο Μαρκ Μάχιν, CEO του επενδυτικού βραχίονα του συνταξιοδοτικού ταμείου των δημοσίων υπαλλήλων του Καναδά (CPIB), επισήμανε πρόσφατα μια υποτιμημένη δυναμική. Σε συνέντευξη του στο Νταβός, προειδοποίησε πως «αν υπάρξει ένα απότομο σοκ στις αγορές, ένα μεγάλο σοκ, οι άνθρωποι που χρειάζονται χρήματα για να πληρώσουν τις συντάξεις ή να πληρώσουν άλλες υποχρεώσεις θα πρέπει να πουλήσουν άμεσα τα διαπραγματεύσιμα στοιχεία ενεργητικού».
Με άλλα λόγια, σε μια κρίση οι επενδυτές πετάνε ότι μπορούν, όχι ότι θέλουν. Δεδομένου ότι ο μεγάλος όγκος των ιδιωτικών επενδύσεων θα είναι πολύ δύσκολο να ρευστοποιηθεί, οι θεσμικοί επενδυτές που θα πρέπει να αντλήσουν χρήματα ή να γίνουν πιο αμυντικοί μπορεί να αναγκαστούν να προχωρήσουν σε πιο επιθετικές πωλήσεις ρευστοποιήσιμων μετοχών και ομολόγων
Tο CPIB θεωρείται ως ένα από τα πιο ενημερωμένα συνταξιοδοτικά ταμεία στον κόσμο και είναι ένας από τους μεγαλύτερες επενδυτές στις ιδιωτικές αγορές. Ως εκ τούτου, η προειδοποίηση του κ. Μάχιν έχει σημασία και δείχνει πως μόλις τώρα αρχίζουμε να ερχόμαστε αντιμέτωποι με ορισμένες από τις συνέπειες της άνθησης των ιδιωτικών αγορών.
Του Robin Wigglesworth