Ηρθε το τέλος; Ο θάνατος της bull market των ομολόγων έχει προβλεφθεί περισσότερες φορές και από το τέλος του αυτοκρατορικού συστήματος μέτρησης, αλλά η τρέχουσα αυξανόμενη δείχνει ως μια χρονιά καμπής για το ράλι της αγοράς ομολόγων που ξεκίνησε αρχές της δεκαετίας του 1980 και καθόρισε μια εποχή.
Η αγορά ομολόγων βρέθηκε υπό πίεση το περισσότερο διάστημα του 2018, καθώς η ισχυρότερη παγκόσμια ανάπτυξη οδήγησε αρκετές μεγάλες κεντρικές τράπεζες να αρχίσουν να συσφίγγουν προσεκτικά τη νομισματική τους πολιτική, για πρώτη φορά από τότε που άρχισε η χρηματοπιστωτική κρίση. Αναλυτές αποκαλούν αυτό το νέο περιβάλλον «ποσοτική σύσφιξη».
Ωστόσο, η σιωπηλή, χαμηλής έντασης αντιστροφή στα ομόλογα του 2018 ήρθε στην επιφάνεια αυτή την εβδομάδα. Μια σειρά από υπερθετικά στοιχεία και θετικά σχόλια από αξιωματούχους της FED για την ισχύ της αμερικανικής οικονομίας προκάλεσαν sell off στην αγορά των αμερικανικών ομολόγων, η οποία αντήχησε στις αγορές ανά τον κόσμο.
«Η αγορά ομολόγων υποφέρει από το ‘αγόρι που φώναξε λύκος’», δήλωσε ο Chris Iggo, επικεφαλής του επενδυτικού τμήματος σταθερού εισοδήματος στην Axa Investment Managers. «Η αγορά είχε εφησυχάσει για τα treasuries και μοιάζει να έχει υποτιμήσει το πόσο ισχυρή είναι η οικονομία».
Αυτό οδήγησε σε ασυνήθιστα επίπονη χρονιά για τους επενδυτές ομολόγων. Το παγκόσμιο σύμπαν σταθερού εισοδήματος -όπως παρακολουθείται από τον δείκτη Bloomberg Barclays Multiverse index των 52 τρισεκατομμυρίων δολαρίων- έχει χάσει 2,9% φέτος, με βάση τα στοιχεία έως την Τετάρτη, ενώ ακολούθησε νέα πτώση την Πέμπτη. Αυτό ανέβασε τη μέση απόδοση των τίτλων στο υψηλό τετραετίας 2,44% και έβαλε τον δείκτη σε τροχιά για τις μεγαλύτερες ετήσιες απώλειες από το 2005.
Η διαδρομή χαράχτηκε από μια σειρά σχολίων και ομιλιών από αξιωματούχους της FED όπου έδιναν αισιόδοξο τόνο για την οικονομία. Ο πρόεδρός της Jay Powell ήταν ιδιαίτερα εκδηλωτικός την Τετάρτη, λέγοντας ότι είναι «πολύ χαρούμενος» για την «αξιοσημείωτα θετική», «εξαιρετική» και «ιδιαίτερα λαμπερή» αμερικανική οικονομία και είδε λίγα στον ορίζοντα που κατευνάζουν αυτή την αισιοδοξία, ενισχύοντας το επιχείρημα για περισσότερες αυξήσεις επιτοκίων.
«Το γεγονός ότι ο Powell ήταν επανειλημμένα στην πλευρά των «γερακιών» σημαίνει ότι οι άνθρωποι τώρα συνειδητοποιούν ότι μιλά σοβαρά για τη σύσφιξη της νομισματικής πολιτικής», υποστήριξε η Holly MacDonald, επικεφαλής επενδυτικής στρατηγικής στην Bessemer Trust.
Το ερώτημα είναι τώρα αν αυτό είναι απλά ένα ημι-περιοδικό άλμα στις αποδόσεις ομολόγων που γρήγορα θα υποχωρήσει ή η αρχή μιας πιο ουσιαστικής, επώδυνης αγοράς αρκούδων για τα ομόλογα, όπως πολύ απαισιόδοξοι έχουν εδώ και καιρό προβλέψει.
Υπάρχουν λόγοι να σκεφτεί κανείς ότι ίσως είναι το πρώτο.
Δύο τεχνικοί παράγοντες συνέβαλαν στην αναταραχή αυτής της εβδομάδας. Οι αμερικανικές εταιρείες «σκούπισαν» μακράς διάρκειας ομόλογα ενόψει μιας φοροαπαλλαγής η οποία έληξε στα μέσα Σεπτεμβρίου και η ζήτηση υποχώρησε μετά την πάροδο της προθεσμίας. Την ίδια στιγμή, ένα ξαφνικό άλμα στο κόστος κάλυψης (headging) στην έκθεση σε δολάριο σήμαινε ότι η αμερικανική αγορά χρέους είναι τώρα πολύ λιγότερο ελκυστική για ξένους αγοραστές.
Ο τελευταίος λόγος τονίστηκε από τον Bill Gross, που υποστήριξε αυτή την εβδομάδα ότι «οι Ευρωπαίοι και οι προηγούμενοι Ιάπωνες αγοραστές των 10ετών treasuries έχουν βγει τιμολογιακά εκτός αγοράς εξαιτίας των αλλαγών στο κόστος κάλυψης».
Μια από τις περισσότερο αξιοσημείωτες πτυχές του sell off στα ομόλογα που ξεκίνησε από τις ΗΠΑ είναι η έλλειψη πληθωριστικής ώθησης πίσω του, κάτι που επίσης υποδηλώνει ότι η πίεση είναι πιθανό να καταλαγιάσει.
Μια ισχυρότερη οικονομία πρέπει να παράξει αυξήσεις στους μισθούς και σταθερές πιέσεις στις τιμές. Αντίθετα τα αμερικανικά ισοσκελισμένα (break even) επιτόκια -μια μέτρηση για τις πληθωριστικές προσδοκίες των επενδυτών που παράγεται από τη σύγκριση των αποδόσεων των απλών και των προστατευμένων έναντι του πληθωρισμού treasuries- έχουν κινηθεί ελαφρά υψηλότερα, αλλά εν πολλοίς παραμένουν στο ίδιο εύρος που ήταν από την άνοιξη.
Αυτό σημαίνει ότι η «πραγματική» ή προσαρμοσμένη κατά τον πληθωρισμό απόδοση του 10ετούς treasury έχει μόλις υπερβεί το όριο του 1%, για πρώτη φορά από τις αρχές του 2011, σε σύγκριση με ένα μέσο όρο προ κρίσης κάτω των 50 μονάδων βάσης. Με άλλα λόγια, οι αυξανόμενες προσδοκίες για άνοδο επιτοκίων, αντί πληθωριστικών φόβων, ήταν η κυρίαρχη κινητήρια δύναμη για το sell off στα ομόλογα.
Αυτό είναι ενθαρρυντικό, καθώς η σταθερή διάβρωση του πληθωρισμού είναι στην πραγματικότητα πολύ μεγαλύτερος κίνδυνος για τις αποδόσεις σταθερού εισοδήματος από την αύξηση των βραχυπρόθεσμων επιτοκίων, ειδικά τις μακροπρόθεσμες «γωνίες» της αγοράς ομολόγων, οι οποίες δέχτηκαν το μεγαλύτερο πλήγμα της άτακτης πτώσης.
«Εκτός εάν δούμε ουσιαστική αύξηση του πληθωρισμού, είναι δύσκολο να δούμε πραγματικές ‘αρκούδες’ στις αγορές ομολόγων, υποστήριξε η McDonald.
Πράγματι, το σύμπαν των ομολόγων ίσως περιέχει τους σπόρους της ίδιας του της ανάκαμψης. Το άλμα στις αποδόσεις των κρατικών ομολόγων, αν και προκλήθηκε από την αυξημένη αισιοδοξία για την οικονομία, ήταν αρκετά βίαιο για να «βαρύνει» πολύ στις αγορές μετοχών, δεδομένου ότι το υψηλότερο κόστος δανεισμού μπορεί να πνίξει την επέκταση και εντέλει να ωθήσει τους επενδυτές πίσω στη σχετική ασφάλεια του σταθερού εισοδήματος.
Αυτό το δύσκολο σημείο ισορροπίας ίσως είναι κοντά. Ο Andrea Iannelli, διευθυντής επενδύσεων στη Fidelity International, δήλωσε ότι η οικονομική «υπερδραστηριότητα» από τη μείωση της φορολογίας στην οποία προχώρησε ο Ντ. Τραμπ θα ξεθωριάσει τον επόμενο χρόνο και σημείωσε ότι η αύξηση της απόδοσης των treasuries και του δολαρίου ήδη προκαλεί κάποιο στρες στο χρηματοπιστωτικό σύστημα.
«Οι αρκούδες στην αγορά των ομολόγων ΗΠΑ έχουν ως τώρα δικαιωθεί, αλλά θα υπάρξει εντέλει ένα σημείο καμπής, όπου οι υψηλότερες αποδόσεις θα βαρύνουν στο επικίνδυνο ενεργητικό», είπε.
«Οι αγορές δεν πρέπει να γίνουν πολύ εφησυχασμένες».